Wunschanalyse: bet-at-home

Herzlich Willkommen zu unserer Wunschanalyse in Zusammenarbeit mit Stephan Heibel vom Heibel-Ticker.de Börsenbrief (www.heibel-ticker.de).

Der Anbieter von Online-Wetten auf Sportereignisse betreibt ein nicht-zyklisches Geschäftsmodell und ist daher ein interessanter Dividendenkandidat für die aktuelle Börsensituation. In der vorliegenden Analyse erläutere ich die Besonderheiten dieses Unternehmens.

Kennzahlen von bet-at-home laut Sharewise.com

WKN: A0DNAY, ISIN: DE000A0DNAY5
Kurs aktuell: 54,50 €

Vorbereitung auf Konjunkturschwäche

In einer Hausse sollten Sie auf diejenigen Aktien setzen, die das heißeste Geschäftsmodell haben und am schnellsten wachsen. Laufen wir jedoch auf eine Konjunkturschwäche zu, werden Aktien von Unternehmen mit zyklischem Geschäftsmodell verkauft, nichts-zyklische Dividendenbringer sind dann gefragt.
bet-at-home ist so ein Unternehmen: Online-Wetten auf Sportereignisse sind das Kerngeschäft, aber auch Casinos werden angeboten, die großen Wert auf eine realitätsnahe Benutzeroberfläche legen. Es mag manchen von Ihnen erstaunen, aber in Zeiten eines Konjunkturabschwungs gelten Alkohol und Wettspiele als stabiles Geschäft.

Eigene Zyklik zur WM und EM

Jeweils zur Fußballweltmeisterschaft sowie zur Europameisterschaft fährt bet-at-home die Marketingausgaben drastisch nach oben. Die WM und EM sind Ereignisse, zu denen viele neue Wettkunden gewonnen werden. Ein Wettkunde hat dann eine Verweildauer bei bet-at-home von durchschnittlich acht Jahren, in denen er Umsatz für das Unternehmen generiert.

In den Quartalen, in denen die WM und EM stattfinden fällt der Unternehmensgewinn typischerweise extrem gering aus, früher drehte er regelmäßig ins Minus. Das „überrascht“ immer wieder Anleger, so dass die Aktie ausverkauft wird. Und der Ertrag aus dem Marketingaufwand kommt nur sukzessive im Verlauf der acht Jahre Verweildauer des Kunden zurück, so dass nach den großen Marketingkampagnen nicht einmal Sprünge im Umsatz zu sehen sind. Allein diese bekannte, von Anlegern aber häufig übersehene Zyklik führt in der Aktie immer wieder zu günstigen Kaufkursen.

Nachdem bet-at-home vor einem Jahr während der WM in Russland kräftig ins Marketing investiert hat, fallen diese Kosten dieses Jahr weg. Der Gewinn ist daher im Q2 um 94% gegenüber dem Vorjahr angesprungen.

Liberalisierung des europäischen Wettmarktes

Die EU hat bereits ein Gesetz erlassen, demzufolge die staatlichen Wettmonopole aufgelöst werden müssen. Die staatliche Lotterie ist aber ein lukratives Geschäft und viele Staaten wehren sich mit Händen und Füßen gegen die Liberalisierung, sie versuchen so lange es geht noch die Monopolstellung auszunutzen.

Manchmal tun sie dies sogar mit Mitteln, die offensichtlich gegen das EU-Gesetz verstoßen. Polen beispielsweise hat vor anderthalb Jahren Online-Wetten verboten. bet-at-home hatte in Polen einen seiner Hauptmärkte, ein ordentlicher Teil des Konzernumsatzes brach weg. Als kleines, ausländisches Unternehmen hat man es schwer, sich gegen einen Staat durchzusetzen. Wenngleich es absehbar ist, dass bet-at-home irgendwann mal wieder seine Online-Wetten in Polen wird anbieten können, so ist es doch ungewiss, wann. Und ohne eine zeitliche Einschätzung kann man schwer darauf setzen.

Was mich jedoch beeindruckt hat ist die Flexibilität des Unternehmens: Der Wegfall des Umsatzes in Polen konnte vollständig durch den deutschen Markt kompensiert werden. Die zuvor hohe Wachstumsrate konnte zwar nicht gehalten werden, doch durch eine schnelle Verlagerung der Marketingausgaben von Polen nach Deutschland konnte ein Umsatzeinbruch verhindert werden.

Auch in der Schweiz werden bet-at-home nun Knüppel zwischen die Beine geworfen, so dass auch für das laufende Jahr mit weiteren regulatorischen Problemen und negativen Auswirkungen auf die Umsatzentwicklung gerechnet werden muss.

Attraktive Dividende

Eine Dividendenrendite von 11% wecken bei mir stets erst einmal eine Abwehrhaltung: Wo ist das Problem? Eine erwartete Dividende kann in der Regel nur aus zwei Gründen so hoch sein: Entweder der Kurs befindet sich auf Talfahrt, weil das Unternehmen auf Zahlungsschwierigkeiten zuläuft, oder aber eine Dividendenkürzung steht unmittelbar bevor, oder beides.
Wichtig ist, dass die Dividende durch freien Cashflow gedeckt ist. bet-at-home könnte für das Jahr 2019 Analystenschätzungen zufolge 6 Euro Dividende ausschütten, der freie Cashflow deckt jedoch nur 3,83 Euro davon. Der Rest wird aus der Substanz gezahlt, ist also nicht nachhaltig.

Ende 2018 lagen jedoch in der Bilanz noch 70 Mio. Euro an Barmitteln. CEO Franz Ömer rechnet vor, dass ihm 30 Mio. Barreserven für alle Fälle reichen, um stets handlungsfähig zu sein. bet-at-home hatte in der Vergangenheit zu viele Barmittel angehäuft und schüttet sie nun aus. Je nach Geschäftsverlauf reichen die Barmittel noch zwei, drei oder vier Jahre, um die Dividende auf dem aktuellen Niveau zu halten, bis die überschüssige Liquidität abgebaut ist.

Und bis dahin könnte bet-at-home je nach Geschäftsverlauf in der Lage sein, diese hohe Dividende aus dem freien Cashflow zu zahlen. Wenn alles nach Plan verläuft, so Ömer, wächst der freie Cashflow bis dahin auf ein Niveau, um diese hohe Dividende nachhaltig zu sichern.
„Wenn alles nach Plan verläuft“ heißt für bet-at-home, wenn keine neuen regulatorischen Knüppel zwischen die Beine geworfen werden.

Stabiles Geschäftsmodell versus regulatorische Unsicherheit

Denn genau hier liegt das Risiko: Während das Geschäftsmodell sich gut kalkulieren lässt, ist das Verhalten der EU-Staaten erfahrungsgemäß nicht geradegut kalkulierbar. Ömer weiß genau, wie viele Neukunden er mit seinen Investitionen erhält und wie viel diese Neukunden über die Jahre bei bet-at-home spielen. Er weiß jedoch nicht, welches EU-Land sich den nächsten Gesetzeskniff ausdenkt, um die Monopolstellung nochmal für ein paar Jahre (rechtswidrig) zu verlängern.

Aktionäre können sich auf Zeiten freuen, in denen auf der regulatorischen Ebene einfach mal nichts passiert. Allein schon wenn kein weiterer Tiefschlag erfolgt, dürfte sich das Geschäft von bet-at-home sehr gut entwickeln. Viele Anleger haben sich jedoch damit abgefunden, dass es immer wieder Tiefschläge gibt, und daher notiert die Aktie auf einem so tiefen Niveau und bietet eine so attraktive Dividende.

Bewertung günstig

Von 2016 bis 2020 soll der Umsatz Analystenschätzungen zufolge von 113 Mio. Euro auf 120 Mio. Euro anwachsen, eine jährliche Wachstumsrate von gerade einmal 1,5%. Das ist nicht einmal ein Inflationsausgleich. Doch wenn Sie sich vor Augen halten, dass in dieser Zeit deutliche Umsatzeinbußen in Polen und der Schweiz kompensiert wurden, dann sieht es schon wieder ganz anders aus: Das Geschäft kann wachsen.

Die EBITDA-Marge liegt konstant um die 30% und zeigt die Attraktivität des Geschäftsmodells. Eine EBITDA-Marge über 20% gilt als überaus attraktiv. Das KGV steht bei nur 13.
Ich halte ein KGV von 20 für angebracht für bet-at-home. In Jahren ohne regulatorische Probleme kann das Geschäftsmodell ein Umsatzwachstum von gut 10% erzeugen. Der verhältnismäßig hohe freie Cashflow würde sogar noch einen Bewertungsaufschlag rechtfertigen.

Gute Zahlen im laufenden Jahr

Zum Halbjahr 2019 hat bet-at-home ein Umsatzwachstum von 6,7% ausgewiesen, der Gewinn beträgt bereit 21,3 Mio. Euro. Für das Gesamtjahr hat Ömer einen Gewinn von 29-33 Mio. Euro prognostiziert. Zwei Drittel des Jahresgewinns hat bet-at-home also schon in der Hälfte der Zeit erwirtschaftet. Das sieht nach einem erfolgreichen Jahr aus, wenn nicht ... Sie wissen schon.
 

Ich hatte letzte Woche die Gelegenheit, CEO Franz Ömer in einem 1-on-1 (persönliches Gespräch) nach seiner Einschätzung zu befragen. Ich habe bet-at-home schon eine ganze Weile in meinem Börsenbrief Heibel-Ticker aufgenommen und weiß daher, wie konservativ (sprich: vorsichtig) Ömer mit Prognosen ist. Er hält an seiner Prognose fest und fühlt sich damit für das laufende Jahr gut gewappnet, sofern irgendwo wieder ein Knüppel geworfen wird.
Daraus konnte ich nun nicht ableiten, dass er unbedingt damit rechnet, einen neuen Knüppel zwischen die Beine geworfen zu bekommen. Doch als vorsichtiger Kaufmann ist er dennoch vorbereitet.
 

In meinen Augen ist daher derzeit die Aktie auf einem Kursniveau, auf dem selbst negative Ereignisse nicht mehr allzu viel anrichten dürften. Nach unten ist die Aktie gut abgesichert. Nach oben jedoch besteht die Chance auf einen deutlichen Kurssprung.

FAZIT

Wer eine Dividendenaktie mit hoher Rendite sucht, dafür jedoch ein wenig Risiko einzugehen bereit ist, der findet meiner Einschätzung zufolge derzeit in bet-at-home einen guten Dividendenkandidaten, der sogar gut gegen eine drohende Konjunkturschwäche abgesichert ist.

Interessante Anlageideen arbeite ich in meinem Heibel-Ticker aus, schauen Sie doch mal rein. Wenn ich Sie über die Entwicklungen auf dem Laufenden halten soll, melden Sie sich doch einfach und unverbindlich für meinen kostenfreien Heibel-Ticker Börsenbrief