Altaba Inc. buy gerihouse

Selbst nichts wert?

Dem kann ich nur zustimmen!

Für die Wall Street ist das Kerngeschäft von Yahoo offenbar wertlos: Allein die Cashbestände und Beteiligungen sind mehr wert als der Konzern. Das macht die Aktie interessant.

Wahnsinn, was sich an der New Yorker Börse gerade abspielt. Da hat der chinesische Internetkonzern Alibaba ein IPO der Superlative aufs Parkett gezaubert, und was macht der Kurs eines der größten Aktionäre? Er bricht ein. Die Rede ist von Yahoo. Die Amerikaner haben am Börsegang von Alibaba gut verdient, von dessen Rekordeinnahmen von 25 Milliarden US-$ gingen rund acht Milliarden an Yahoo, nach Steuern bleiben mehr als fünf Milliarden übrig. Gleichzeitig hat Yahoo noch immer eine stattliche Beteiligung an Alibaba und damit von der dem IPO folgenden Rally profitiert. Dass der Yahoo-Kurs nach dem IPO gefallen ist, hat wohl folgenden Grund: Die Aktie galt als Alternative, um am Börsegang von Alibaba zu partizipieren, und war im Vorfeld deutlich gestiegen. Von Mitte Juni bis zum Vorabend des IPOs hatte Yahoo rund 27 Prozent an Wert gewonnen. Jetzt, wo man direkt in Alibaba investieren kann, kann man sich den Umweg über Yahoo sparen. Ergo fällt die Aktie. Obendrein erscheint sie – mit einem geschätzten KGV von rund 28 – auf den ersten Blick auch stolz bewertet.

Rechenübung. Bei genauerer Betrachtung wird die Sache allerdings geradezu grotesk. Denn der Gesamtwert von Alibaba stieg nach dem IPO weiter an und beträgt nun rund 220 Milliarden $. Yahoos Anteil von nunmehr gut 16 Prozent ist somit etwa 36 Milliarden $ wert. Yahoo hält außerdem eine Beteiligung an dem separat börsennotierten Schwesterkonzern Yahoo Japan, dessen Wert bei rund acht Milliarden $ liegt. Damit übersteigt der Wert der asiatischen Beteiligungen allein schon die gesamte Marktkapitalisierung von Yahoo, die derzeit weniger als 40 Milliarden $ beträgt. Das wiederum lässt drei mögliche Schlüsse zu: Entweder wird Yahoo tatsächlich korrekt gepreist und das Kerngeschäft ist einfach nichts wert, oder die Beteiligungen sind überbewertet und die Börse preist das bei Yahoo bereits richtig ein. Oder aber Yahoo ist einfach unterbewertet.

Bleiben wir zunächst bei der ersten Annahme. Dass Yahoo schwächelt und Konkurrenten wie Google oder Facebook hinterherhinkt, steht außer Frage. Während Letztere rasant wachsen, gehen die Umsätze bei Yahoo zurück. Trotz aller Bemühungen gelang es CEO Marissa Mayer bislang nicht, den Konzern zukunftsträchtig aufzustellen. Ist es deshalb aber gerechtfertigt, dass die Wall Street Yahoo (abgesehen von den Beteiligungen) als wertlos betrachtet? Wohl kaum, schließlich hat Yahoo weitere Assets und ist vor allem noch profitabel.

Sollte Alibaba also wirklich überbewertet sein? So wie man eine Wette auf Alibaba über Yahoo bereits vor dem IPO „spielen“ konnte, so können Alibaba-Skeptiker nun auch über Yahoo short gehen. Die Saxo Bank rechnet vor: Nach Steuern und unter Einbeziehung eines zehnprozentigen Abschlags (beides würde wohl schlagend, wenn Yahoo seine Alibaba-Beteiligung als Paket verkaufte) ist der Alibaba-Anteil für die Amerikaner rund 22 Milliarden $ wert. Das ist etwa die halbe Marktkapitalisierung Yahoos. Bricht der Kurs von Alibaba um ein Prozent ein, so müsste das zu einem halben Prozent Kursrückgang bei Yahoo führen. Jedenfalls in der Theorie jener, die voraussetzen, dass es derzeit keine ungerechtfertigten Preisunterschiede gibt, die man auf der „Longseite“ ausnützen könnte.

Fairer Wert 45 $. Das Institut legt freilich den Schluss nahe, dass Yahoo sehr wohl falsch bewertet wird. Dazu hat die Bank eine Sum-of-the-Parts-Analyse gemacht: Zu den erwähnten 22 Milliarden, die das Alibaba-Paket nach Steuern wert ist, kommen jeweils gut fünf Milliarden durch Yahoo Japan sowie den Netto-IPO-Erlös durch Alibaba dazu. Außerdem hat Yahoo noch drei Milliarden $ an Cash (inklusive Zahlungsmitteläquivalente). Das bestehende Geschäft bewertet die Saxo Bank mit neun Milliarden $, was einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von lediglich rund sieben entspricht. In Summe ergibt sich ein Wert von 45 Milliarden $, was wiederum bei knapp einer Milliarde Stück einen fairen Wert von 45,3 $ je Aktie ergibt. Dem steht ein aktueller Kurs von rund 39 $ gegenüber.

Übernahmefantasie. Das WirtschaftsBlatt kommt über einen Peer-Group-Vergleich interessanterweise zum selben Ergebnis: Unter Berücksichtigung der Kurs-Buchwert-Verhältnisse sowie der geschätzten Eigenkapitalrentabilität verschiedener großer Internetkonzerne haben wir ein Kursziel von 45 $ als fairen Wert errechnet. Yahoo hat also zumindest rund 15 Prozent Potenzial.

Bloomberg-Kolumnist Matt Levine stellt zudem eine Milchmädchenrechnung an, die wir Ihnen nicht vorenthalten wollen: Angenommen, Alibaba kauft Yahoo und bietet dafür 0,39 eigene Aktien je Yahoo-Aktie plus 7,25 $ in Cash. In absoluten Zahlen entspräche das 384 Millionen Alibaba-Aktien plus sieben Milliarden $ Cash und würde sogar noch einen Aufschlag für die Yahoo-Aktionäre beinhalten. Alibaba würde dieser Deal gar nichts kosten. Denn Yahoo besitzt eben diese 384 Millionen Alibaba-Aktien sowie – inklusive des IPO-Erlöses durch Alibaba – auch sieben Milliarden an Cash. Der Deal würde sich selbst finanzieren. Auch wenn das vereinfacht ist, trifft es den Kern der Sache: Yahoo ist günstig und gibt einen interessanten Übernahmekandidaten ab. Eine Private-Equity-Firma könnte den Konzern genüsslich zerlegen und Teile verkaufen, sodass sich der Deal locker selbst finanziert. Auch das macht die Aktie für Anleger spannend.